AI炼丹，药不能停！

AI制药的崛起：重塑药物发现模式

核心观点：AI赋能，制药行业迎来变革

人工智能（AI）正在以前所未有的速度推动制药行业的变革。算法的快速迭代和算力的显著提升为AI在药物研发领域的广泛应用奠定了坚实的基础。AI不再仅仅是概念，而是已经渗透到药物发现的各个环节，展现出巨大的潜力。

AI在临床前药物发现阶段的深入应用

目前，AI算法在临床前药物发现阶段的应用已经相当深入且深刻。从靶点发现、先导化合物筛选，到药物设计和优化，AI都能发挥重要作用，大大缩短研发周期、降低研发成本，并提高成功率。

AI新药上市在即：行业变革的里程碑

海外头部临床CRO公司（合同研究组织）在临床试验中已经深耕AI多年，积累了丰富的经验和数据。令人振奋的是，完全由AI研发的新药有望在未来1-2年内成功上市。这将是AI制药领域的一个重要里程碑，标志着AI真正具备了独立研发新药的能力。

长期展望：AI制药的降本增效与增长潜力

我们认为，AI有望彻底重塑药物发现的模式，为制药行业带来潜移默化且持续的降本增效。随着AI技术的不断成熟和应用范围的不断扩大，AI制药管线和市场将迎来快速增长。我们对AI制药行业的长期发展潜力及前景充满信心。

医药行业政策回顾与展望：高质量发展的新常态

行业回顾：改革进入深水区

过去几年，国家陆续出台了一系列医药行业政策，表明“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。这意味着医药领域的改革已经进入常态化阶段，监管环境更加清晰。

政策展望：多元复合支付方式改革与深水区改革

医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革。同时，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。这些改革措施的推进，将对医药行业的长期发展产生深远影响。

投资机会：新增量与行业整合

整体来看，医药行业的政策环境符合预期。我们看好2025年医药行业的投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。这些领域有望在新的政策环境下脱颖而出，实现快速增长。

医药行业横向比较：2025年温和增长可期

收入端：增速领先，稳步增长

在2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速一直名列前茅。尽管近两年受基数效应以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速出现了一定的波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先于同期工业企业收入增速和制造业收入增速，显示出较强的增长韧性。

利润端：波动较大，逐步稳定

与收入端相比，利润端的波动幅度更大。2020及2021年，医药制造业的利润表现明显好于工业企业整体水平。然而，由于基数效应的影响，2022-2023年利润端增长的波动幅度较大。

未来展望：高质量发展与温和增长

随着行业基数得到消化、需求端确定性增强以及政策预期趋于稳定，我们预计2025年医药行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。这意味着医药企业将更加注重创新、质量和效率，以适应新的市场环境。

医药行业估值与机构持仓分析：底部反弹，潜力释放

估值分析：处于历史底部区间，修复空间广阔

2019-2021年期间，医药行业估值中枢经历了明显的提升。然而，自2021年以来，行业估值水平有所调整。从2022年开始，估值进入历史底部区间。最新的估值历史分位数仅为27%，近期虽然有所修复，但仍然处于历史低位，显示出较大的估值修复空间。

机构持仓：低于历史均值，提升潜力巨大

截至24Q4（2024年第四季度），公募基金医药持仓比例为8.18%，剔除指数基金和医药基金后的持股比例为2.77%，持仓比例环比小幅下降。从更长的时间跨度来看，2011Q1-2024Q4期间，剔除指数基金和医药基金后，医药持仓比例平均为7.58%。这意味着目前非医药基金的持仓比例远低于历史平均水平，表明未来增持潜力巨大。

持仓结构：创新药与CXO公司受青睐

值得注意的是，24Q4期间，部分创新药和CXO（医药合同外包服务）公司的持股基金数量明显增加。这反映了市场对创新药和CXO行业的高度关注和认可。后续，随着医药行业高景气度、创新转型以及政策倾斜等利好因素的驱动，公募基金在这些细分方向的持仓比例有望持续上升。

2025年投资展望：创新、出海与边际变化

创新药：持续看好优质创新药公司，关注前沿技术

全球流动性有望继续改善，国家政策鼓励产业创新，我们继续看好有全球竞争力的优质创新药公司。同时我们建议积极关注前沿技术，如创新药及制药（双抗及多抗、TCE、核药等）、器械（AI、脑机接口等）。创新药及制药领域的相关公司包括：恒瑞医药、信达生物、康方生物、百济神州、科伦药业、科伦博泰、和黄医药、中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业、泽璟制药等；器械领域的相关公司包括联影医疗、万东医疗、金域医学、迪安诊断等。

出海主线：着眼长远，迎接挑战

长期来看，医药行业有望走出全球性的大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期。创新药领域包括有重磅品种license-out潜力的公司，器械领域包括迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；疫苗领域包括康泰生物、康希诺及欧林生物等。

边际变化主线：政策改善与供求关系改善

1. 政策改善： 包括医药流通及医疗设备更新主线。流通领域相关公司包括国药控股、上海医药、华润医药及九州通等；设备更新主线包括迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等。

2. 供求关系改善： CXO行业，前期调整较为充分，全球投融资恢复有望推动全球客户需求逐步回暖，我们看好药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头；生命科学及生物制药上游包括百普塞斯等。

整合主线：关注器械、中药、制药板块及央国企

建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。

公募基金医药持仓分析：环比下降，结构优化

整体持仓：小幅下降，低于历史平均水平

公募基金24Q4医药持仓比例为8.18%，较前一季度下降1.26个百分点，持仓比例小幅下降。剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，较24Q3下降0.83个百分点。拉长来看，目前基金持仓比例低于历史平均水平。

结构变化：创新药与CXO公司获加配

24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显，显示出机构投资者对这两个细分领域的偏好。

港股与A股医药行情回顾：跑输大盘，细分领域亮点纷呈

港股行情：互联网医疗与CXO表现突出

本周恒生医疗保健上涨2.82%，恒生指数上涨5.62%，恒生医疗保健整体跑输大盘2.81%。2024年以来，恒生医疗保健整体跑输大盘0.90%。子行业方面，本周互联网医疗（+8.16%）、CXO（+5.67%）子行业表现较好。

A股行情：IVD与原料药表现较好

本周医药指数上涨1.06%，万得全A指数上涨2.43%，医药指数整体跑输大盘1.37%。2025年以来，医药指数整体跑输大盘2.61%。子行业方面，本周IVD（+4.03%）、原料药（+2.63%）子行业表现较好。

风险提示

行业政策风险

因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政策的变化，对行业发展预期影响较大。

研发不及预期风险

新药和器械在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

审批不及预期风险

审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

宏观环境波动风险

全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。